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腾讯“证券研究院”特约 滕飞 注册金融分析师CFA，中国光大银行投资经理 2017年7月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.4%，比上月小幅回落0.3个百分点，与上半年均值基本持平，制造业总体走势平稳。从分项看，生产指数为53.5%，比上月回落0.9个百分点，仍位于扩张区间。新订单指数为52.8%，比上月回落0.3个百分点，继续位于临界点之上。PMI是经济的景气指标，由于其及时性及前瞻性成为市场人士的重要参考指标。 制造业PMI反映了经济增长的动能，对于工业增加值具有一定的引领作用，如下图所示：PMI走势基本与工业增加值增速保持一致，且在某些时点具有一定的领先性，PMI的拐点要领先于工业增加值拐点。而工业增加值反映了经济的增长情况，虽然股市不完全与经济同步，但是中长期来看具有高度的一致性，而且由于PMI的领先性，因而PMI与股市的相关性和同步性可能更高。  PMI与股市具有高度的一致性，如下图所示，除了2014-2015年由于货币宽松导致的牛市外，整体走势基本一致，即使短期周期性的波动PMI也与股市高度一致。如2016年以来的股市上涨，其实与PMI走势高度一致，股市的企稳震荡向上的走势并非没有根据的，推动力就在于经济走好的预期。但是，PMI指数一般在月末最后一天公布，按照其与股市同步的关系，往往行情走完了才能看到PMI指数的变化。虽然偶尔有出现背离的情况，给予投资者判断市场走势的拐点，但是如果有个前瞻性指标判断PMI走势就更有助于判断市场方向。 作为周期性行业的龙头，煤炭钢铁是周期之母，其价格变化敏锐的反应了市场需求的变化，从而前瞻性地反应了经济的增长动能。如图所示，除了季节性的时点因素，PMI和螺纹钢价格整体走势趋于一致，如2011年螺纹钢价格的下跌对应着PMI从53的高位回落到50以下；而2012年以后螺纹钢的持续下跌过程中，小周期波动与PMI指数基本一致，除了2014年2月-7月的PMI反弹与螺纹钢价格相背离，但事后证明PMI的反弹是昙花一现，随后PMI开始跟随螺纹钢的下跌走势回落。这一波螺纹钢反弹从2015年12月开始，而PMI见底在2016年2月，滞后2个多月，随后开始了迅速的反弹，最高达到51.7.  受供给侧改革持续的影响，加上对“地条钢”过剩产能的坚决清理，螺纹钢和煤炭仍在价格的上升周期中，意味着短期内PMI的指数不会走弱，也就意味着股市不会表现太差，至少没有系统性的风险。 目前最大的风险仍在于煤炭钢铁等周期股票见顶回落，但是由于周期股具有一定的领先性，等出现明显的回调时，再对股市采取策略也不晚，如3月底和4月份煤炭钢铁价格明显回调，但是股市在4月中旬之后才开始调整，给予充足的减仓时间。这种周期性的行业领先性较强，是较好的股市“晴雨表”，而背后的逻辑在于我国仍然是以投资驱动型的经济增长，这些周期行业是经济的发动机，代表经济需求的强弱，因此其价格很好的预示未来的经济增长潜能，最后必然反映到股市的涨跌上来。 总结下来，价格传导的链条是：周期性行业增长→经济动能较强→PMI指数向好→股市增长，在我国经济结构未发生根本性变化的时候，这种逻辑链条仍然是有效的。笔者预计，黑色系的上涨将随着后续投资增速的放缓而回落，经济增长短期内仍有一定的韧性，难以见到快速回落，更有可能是逐步的、渐进式的下降，而且下降幅度不会太大。但是，资产价格的变化幅度会更大，因此，如果这轮黑色资产价格上涨过快，则后续的回落幅度也将更大。但是，股票市场由于前期的涨幅有限，因此下跌空间也不会太大，但是跟随黑色商品的调整是一定会发生的。 免责声明：本文内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议，投资者据此操作，风险自担。一切有关本文涉及上市公司的准确信息，请以交易所公告为准。股市有风险，入市需谨慎。 |
