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编者按：筹备五年之久的中国原油期货即将上市，而近期在广发期货原油期货高峰论坛对该品种的运作情况进行性了深度探讨，然而关于原油期货规则、投资方式又是怎样呢？腾讯证券将给大家一一解读，敬请关注系列文章。 腾讯“证券研究院”特约 中海油原油部首席经济师 佘建跃 能源格局，油气煤三足鼎立。能源需求和经济发展密切相关。化石能源仍然是一次能源的主体，因此新能源还不至于对原油需求造成颠覆性冲击。中国的原油进口依存度在增加，发展电动车可减少原油进口依赖。全球石油消费比例逐渐下降，煤炭消费去年来也下降，天然气消费比例上升，新能源以加快的增速在发展，全球能源消费正在在走低碳路径。 原油供需的地缘格局，BP的能源统计年鉴提供了很直观的关于全球原油资源分布的数据信息。亚太地区石油资源仍然很稀缺，在过去20年内没有太大变化。中东地区储采比正在不断下降，意味着原油即便在资源最丰富的地区也是持续下降的，因此对油价长期不应太悲观。全球石油需求与供应的增长幅度基本同步，没有出现太大的缺口，因此目前全球原油供需仍然处于紧平衡状态。北美地区供应端在2009年之后呈现了明显的上涨态势，也就是页岩油革命所带来的产量增长。一个区域的市场不仅内部需要达到平衡，跨区的市场间之间也需要相互达到平衡。目前全球原油市场大体上可以分为苏伊士以东和苏伊士以西两个市场。而这两个市场的石油基本面是各自平衡的，东西市场自身可以基本实现自供自给。 世界原油的贸易量是很大的，不仅仅是中东对外出口原油，英国北海的原油经常也会卖到韩国去，甚至卖到山东的地炼。目前，石油需求增长速度最快还是中国和印度。美国在今年是增长的态势，而欧洲、日本需求仍然低迷。全球原油需求增长过去5年平均保持在4%。中国原油进口多元化，但还是进口中东原油最多。页岩油增长推动西区市场供给增加，中国原油进口也可以更多地从西区市场引进。实货原油的买卖有它的特殊性。第一，不能说今天想买油，今天就拿到货，一般都要提前一两个月进行交易。第二，实货原油不谈绝对价值，而是谈相应的计价公式。计价公式主要有三个要素：基准油，计价期，升贴水。基准原油的形态很多，有期货、期货的结算价、期货的加权价、还有现货价格；计价期是未来的时间段，常用的有全月平均，提单日后5天均值。升贴水首先要考虑的就是油品的好坏。商品原油品质上有两个基本指标，一个是API度，一个是含硫量。API越高，油越轻，生产的成品油越多，价格也相应越高。含硫量越低的油，对炼化设备的腐蚀更小，价格也越高。但是升贴水不仅仅关于品质差，还有时间价值的因素。 实货原油有两种主要的合同方式，长期合同与现货交易。长期合同一般一签一年，每个月均衡提油，价格是公式作价，计价公式中的升贴水由产油国家石油公司或机构公布，俗称官价。现货则是每个月逐船货现谈，基准原油和计价期是惯例的，升贴水可以商谈。 目前世界三大基准原油分别是WTI、布伦特以及迪拜（阿曼）原油。三大基准原油都有期货市场，也有现货和远期市场。 三大现货价格：普氏评估的布伦特现货（DTD Brent），是伦敦下午四点半的价格；普氏迪拜、阿曼现货价格，是新加坡下午四点半的价格；另外还有一个阿格斯评估的美国高硫原油指数（ASCI）。 从期货到现货，原油各级市场的功能依次是价格发现，价格传递，价格评估。 基准原油分布在三个地区，WTI与布伦特原油分布在西区，迪拜原油分布在东区。WTI与布伦特之间是一个跨区价差，迪拜与布伦特之间也是一个跨区价差。一个代表跨东西价差，一个代表跨大西洋价差。跨区价差是不同地区原油价格的粘合性。区域间价格只要存在差异，一定会有人去做套利。只要套利利润空间可以覆盖运输及相关费用，套利就可以产生无风险利润。如果东边市场供不应求，而西边供大于求，此时一定会产生跨区间的价格变动。东边价格升高，西边价格走低，就可以推动西买东卖的跨区套利行为。如此一来，市场自身就会产生一种平衡机制，价差的扩大推动的套利行为会产生一个反作用力。西买东卖的套利行为，会逐渐改善东边市场的供不应求的局面，而西边的供大于求也会被改变，从而修复跨区价差。 布伦特和迪拜原油存在品质差异，可以通过东西跨区价差来评估。由于布伦特和迪拜过去10年的价差在1-4美元/桶波动。区间的中位线是2.5美元/桶，这就是单纯因为品质差而造成的价格差异。 WTI和布伦特价差，2011年－2014年出现了WTI严重倒挂现象。根本原油就是美国页岩油革命。页岩油革命的始发地在美国的巴肯地区，位于美国中北部。随着巴肯地区页岩油和加拿大油砂产量的增长，美国石油供给格局从南油北上，转变为北油南下。期间内陆地区的原油运输缺乏管线，费用很高，特别是从WTI交割库库欣地区到美湾地区的南下输油管线能力严重缺乏。从而使得WTI原油持续承受卖压，比布伦特原油价格低很多。而在这段时间内，可以观察到巴菲特购入了大量的铁路公司股票，因为北油南下在没有管线的情况下，需要使用相对廉价的铁路进行运输，铁路公司业绩大好，带动股票拉升。到最后，南下管道的修建使得运输瓶颈得到了改善。页岩油的主产区也从北部的巴肯地区南移到德州西部的二叠纪盆地，多余的页岩油下海比较容易，不会再出现2011-2014年间的物流瓶颈。因此，WTI和布伦特的跨大西洋价差转入新区间波动。 上海原油期货的价格主要通过两个价差来锚定。第一是跨区价差锚定，主要通过普氏迪拜现货和DME阿曼期货加上运费来进行价格锚定，目前与布伦特还不好构建直接关系。在7月份的时候，DME阿曼原油期货的首行合约9月份交割，加上运费最快可供10月份上海原油期货交割。也就是说，10月份期货合约的公允价格应该等于9月份阿曼期货价格加上运输费用。那么当盘面的实际价格偏离计算的公允价格，可以触发相应的套利行为。当SC10高于公允价值的时候，可以买09阿曼原油，卖SC10进行套利。第二是跨期价差。在7月份的时候，上海原油期货前三行合约分别是8月、9月、10月合约，这三行合约依次对应现货、在途、主力期货合约。形成的跨期价差（月差）就是对中国进口原油需求的一个基本面强弱的反映，中间可以通过正套和反套来反馈基本面。（以上观点仅代表个人） 免责声明：本文内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议，投资者据此操作，风险自担。一切有关本文涉及上市公司的准确信息，请以交易所公告为准。股市有风险，入市需谨慎。 |
